Rada pre rozpočtovú zodpovednosť (RRZ) zverejňuje svoju aktualizovanú makroekonomickú prognózu s cieľom zohľadniť aktuálne informácie z ekonomického vývoja vrátane schváleného konsolidačného balíčka a vyhodnotiť tak realistickosť prognózy Ministerstva financií SR (MF SR) schvaľovanej Výborom pre makroekonomické prognózy (VpMP)[1].
(Makroekonomická prognóza bola aktualizovaná 14.02. 2025 o hodnotenie makroekonomickej prognózy MF SR)
Zhrnutie prognózy
V tomto a najbližších rokoch bude vývoj ekonomiky výrazne ovplyvňovať predovšetkým domáca hospodárska politika. Preto sú najdôležitejšími faktormi tejto prognózy konsolidácia, dotovanie regulovaných cien energií a čerpanie prostriedkov z Plánu obnovy. Z externého prostredia je potrebné do úvahy vziať aj ohlásené obchodné clá, ktoré budú mať vplyv na zahraničný dopyt a môžu prehĺbiť už tak jeho spomalený rast.
Stimuly do ekonomiky, ktorej rast bude podľa prognózy RRZ v roku 2025 dosahovať 1,9 percenta, budú prichádzať najmä z predpokladaného rýchlejšieho čerpania Plánu obnovy (vyše 2 mld. eur) a zo strany domáceho dopytu. Konsolidácia verejných financií, ktorá je vzhľadom na ich zlý stav nevyhnutná, bude dočasne oslabovať ekonomiku, zvolená finálna štruktúra konsolidácie toto oslabenie ešte mierne prehĺbi a predĺži.
Nárast firemných daní a zavedenie dane z finančných transakcií povedie ku spomaleniu investícií v súkromnom sektore. Ekonomiku negatívne poznačí aj zhoršenie predpokladov o vývoji európskej aj globálnej ekonomiky v budúcich rokoch, čo odsúva oživenie zahraničného obchodu na rok 2026. Aj to len za predpokladu nezavádzania výrazných obchodných ciel v globálnom meradle.
Aj tento rok pristúpila vláda k plošnému dotovaniu cien energií, resp. k odkladu zreálnenia ich cien pre domácnosti, čo bude mať jednorazový efekt na zníženie inflácie (o približne 0,8 percentuálneho bodu), no na úkor vyšších výdavkov verejných financií. Inflácia by tak tento rok mohla dosiahnuť 4,2 percenta, pričom asi polovica medziročného zvýšenia je daná zvýšením daní (najmä DPH a daň z finančných transakcií).
V roku 2026 očakávame o niečo svižnejší rast ekonomiky. Prispejú k tomu zvýšené investície z Plánu obnovy (2,5 ml. eur), ktorý vstúpi do záverečnej fázy, a tiež predpokladané nižšie tempo ozdravovania verejných financií, ovplyvnené volebným cyklom. V budúcom roku a ďalších rokoch predpokladáme postupné oživovanie zahraničného dopytu. RRZ v hlavnom scenári predpokladá, že vláda do roku 2027 už nepristúpi k zreálneniu cien energií pre domácností a bude ich ďalej dotovať z verejných zdrojov, čím dočasne zabráni ich premietnutiu do inflácie.
V roku 2027 počítame tiež s tým, že v ekonomike sa utlmujúco prejaví ukončenie Plánu obnovy a vo volebnom roku 2027 počítame len s minimálnou konsolidáciou. Pozitívne by hospodárstvo malo byť ovplyvnené nástupom výroby v automobilke Volvo. Očakávame, že ekonomika, podporená silnejúcim domácim dopytom (mimo investícií z Plánu obnovy) a exportom, porastie o 2,1 percenta.
V roku 2028, teda na začiatku nového volebného cyklu, očakávame obnovenie konsolidácie (2,3 miliardy eur), čo spolu s prebiehajúcimi demografickými zmenami a návratom regulovaných cien na trhové podmienky dočasne spomalí rast HDP pod 2 percentá. V roku 2029 bude podpora zo strany očakávaného vyššieho tempa čerpania eurofondov a nižšieho predpokladaného objemu konsolidácie znamenať svižnejší ekonomický rast presahujúci 2 percentá.
Vzhľadom na plánovanú konsolidáciu verejných financií očakávame, že ekonomika sa bude na celom horizonte prognózy – s výnimkou roka 2029 - nachádzať mierne pod svojim potenciálom.
Dobrá kondícia trhu práce nebude výrazne narušená konsolidáciou, a to aj vďaka predpokladanému rýchlejšiemu čerpaniu Plánu obnovy a eurofondov. Napriek avizovanému znižovaniu zamestnanosti vo verejnom sektore a pomalšej valorizácii platov predpokladáme, že miera nezamestnanosti bude oscilovať okolo úrovne 5,3 percenta. Nárast zamestnanosti v prvých rokoch prognózy bude tlačený bázickým efektom vplyvu vysokého počtu predčasných dôchodkov v rokoch 2023 a 2024 a prílevom zahraničnej pracovnej sily na slovenský trh, neskôr ju bude znižovať najmä klesajúci počet obyvateľov v produktívnom veku.
Riziká prognózy
Významným rizikom prognózy je objem a štruktúra konsolidácie verejných financií v nasledujúcich rokoch a z toho plynúce makroekonomické efekty. V prípade nedostatočnej miery konsolidácie v ďalších rokoch by významným rizikom ostávala aj riziková prirážka štátnych dlhopisov.
Ďalším domácim rizikom je rýchlosť a efektívnosť realizácie Plánu obnovy. Presúvaním čerpania prostriedkov do budúcich rokov sa odďaľujú investície a inovácie potrebné pre ďalší ekonomický rozvoj a zvyšuje sa šanca, že nebudú dostatočne oživovať dočasne znížený rast ekonomiky kvôli konsolidácii. S omeškávaním reforiem rastie riziko nedočerpania Plánu obnovy v pôvodne zamýšľanom objeme.
Zdrojom významného makroekonomického aj fiškálneho rizika je regulačná politika vlády v oblasti cien energií. Odklad prechodu na trhové ceny a poskytovanie plošných dotácií má výrazné fiškálne náklady, čo zvyšuje potrebu dodatočnej konsolidácie či odklonenie sa od zamýšľaných cieľov pre deficit a dlh. V prípade zastropovania regulovaných cien energií na úrovni roka 2024 do konca aktuálneho volebného obdobia by to v horizonte rokov 2026 a 2027 mohlo znamenať v závislosti od vývoja svetových cien dodatočný fiškálny náklad v objeme približne až 1 mld.eur.
Z externého prostredia plynú riziká z pomalšieho oživovania výroby v automobilovom priemysle, plynulosti prechodu sektora na elektromobilitu a výkonnosť priemyslu u našich obchodných partnerov. Významným rizikom je aj možný dopad zavádzania jednotlivých ciel, ktoré sa dynamicky menia v čase.
Pozitívnymi rizikami sú uvoľňovanie menových politík, ktoré by mohlo pomôcť naštartovať oživenie vyspelých ekonomík sveta, rýchlejší pokles cien energií a ostatných komodít smerom k dlhodobo rovnovážnym úrovniam.
Z hľadiska aktuálnej prognózy vnímame prevahu negatívnych rizík nad pozitívnymi.
Predpoklady prognózy
Pri formovaní predpokladov o konsolidácii a konkretizácie opatrení berieme do úvahy politický cyklus a príjmovo-výdavkové preferencie aktuálnej vlády, avšak zohľadňujeme aj platný rámec nariadení EÚ.
Fiškálne predpoklady (tzv. „most-likely“ prístup): V roku 2025 preberáme schválený rozpočet verejnej správy vrátane dodatočných opatrení. V roku 2026 očakávame plný nábeh transakčnej dane a nad rámec už komunikovaných opatrení (vyššie zdanenie hazardu, pomalšia valorizácia miezd vo verejnej správe) predpokladáme prijatie dodatočných opatrení v objeme 400 mil. eur, ktoré sú modelované[2] ako úspory v sociálnej oblasti a odvodoch. Vo volebnom roku sa na základe doterajšej praxe nepredpokladá výraznejšia konsolidácia a očakáva sa dobeh valorizácie miezd vo verejnej správe. Konsolidácia sa obnoví v rokoch 2028 a 2029, aj v súlade s požiadavkami európskych pravidiel o znižovaní dlhu a deficitu.
Plán obnovy a odolnosti, EÚ fondy: RRZ nateraz očakáva prepadnutie prostriedkov Plánu obnovy a odolnosti približne vo výške 500 miliónov eur (7 percent celkového objemu, čiže naplnenie Plánu obnovy a odolnosti na 93 %). Vzhľadom na pomalé aktuálne tempo čerpania, ako aj oneskorenia v investičných projektoch (projekty v oblasti zdravotníctva, životného prostredia, spravodlivosti, školstva) vidíme riziko nedočerpania ešte ďalších prostriedkov plánu obnovy. Predpokladáme, že v roku 2025 pokryje Slovensko s pomocou Plánu obnovy investičné projekty v objeme približne 2,1 mld. eur a v záverečnom roku 2026 bude táto čiastka presahovať 2,5 mld. eur.
Regulované ceny energií: Na základe rozhodnutí vlády v oblasti regulačnej politiky prijímaných v priebehu uplynulých dvoch rokoch očakávame, že v politike plošného dotovania regulovaných cien plynu a tepla pre domácnosti na úrovni roka 2024 bude pokračovať do konca svojho volebného obdobia (rok 2027). Kvôli vyhláške ÚRSO očakávame cenu elektriny pre spotrebiteľov na celom horizonte prognózy na podobnej úrovni ako v roku 2024.
Prechod na trhové ceny plynu sa tak odkladá až na nasledujúce volebné obdobie (od roku 2028), dovtedy by vývoj regulovaných cien plynu a tepla mal zohľadňovať len nárast distribučných poplatkov (približne 2 percentá ročne). Z dôvodu kvantifikácie nákladov na plošné dotácie je dôležité poznamenať, že vývoj v oblasti cien plynu v rozhodujúcej miere určuje dynamiku cien tepla.
V priebehu roka 2024, najmä v jeho závere, a začiatkom roku 2025 výrazne rástli trhové ceny plynu. Na úroveň referenčnej ceny pre reguláciu (25 eur/MWh) by sa tak podľa súčasných trhových očakávaní mali dostať až v roku 2028.
Z fiškálneho hľadiska znamená zmrazenie komoditnej časti regulovanej ceny plynu resp. tepla v rokoch 2026 a 2027 pri súčasných cenách futures náklad v objeme približne až 1 mld. eur. Znamená to teda dodatočné zaťaženie verejných financií v predvolebnom (približne 600 mil. eur) a volebnom roku (približne 400 mil. eur), o ktoré bude musieť vláda navýšiť očakávaný deficit (predpoklad RRZ zohľadňuje politický cyklus) alebo prijať dodatočné konsolidačné opatrenia v snahe držať sa na pôvodných fiškálnych trajektóriách.
Zahraničné prostredie: Ekonomický rast v eurozóne budú komplikovať dopady ohlásených ciel v partnerských ekonomikách, ako aj zložitá situácia v európskom priemysle, najmä v Nemecku. Odloženie očakávaného oživenia na rok 2026 odráža aj slabnúci globálny rast limitovaný geopolitickou nestabilitou, nepriaznivým vývojom na komoditných trhoch a slabnúcim dopytom v Číne. V predpokladoch nie sú zahrnuté možné dodatočné obchodné clá. Predpokladáme, že v najbližších rokoch Slovensko nebude úspešné v získavaní nových zahraničných trhov (okrem automobilky Volvo).
Očakávané oživenie ekonomík Poľska a Česka (aj vďaka Plánu obnovy v ich krajinách) čiastočne tlmí negatívne vyhliadky zahraničia. Prognóza ráta s nábehom výroby v automobilke Volvo od roku 2027 a umiestnení výrobkov na zahraničné trhy.
Zahraničné prostredie: Ekonomický rast v eurozóne budú komplikovať dopady ohlásených ciel v partnerských ekonomikách, ako aj zložitá situácia v európskom priemysle, najmä v Nemecku. Odloženie očakávaného oživenia na rok 2026 odráža aj slabnúci globálny rast limitovaný geopolitickou nestabilitou, nepriaznivým vývojom na komoditných trhoch a slabnúcim dopytom v Číne. V predpokladoch nie sú zahrnuté možné dodatočné obchodné clá. Predpokladáme, že v najbližších rokoch Slovensko nebude úspešné v získavaní nových zahraničných trhov (okrem automobilky Volvo).
Očakávané oživenie ekonomík Poľska a Česka (aj vďaka Plánu obnovy v ich krajinách) čiastočne tlmí negatívne vyhliadky zahraničia. Prognóza ráta s nábehom výroby v automobilke Volvo od roku 2027 a umiestnení výrobkov na zahraničné trhy.
Úrokové sadzby a výmenné kurzy: Vývoj rizikových prirážok 10-ročných vládnych dlhopisov indikuje, že finančné trhy očakávajú dodržiavanie konsolidačnej stratégie a spĺňanie cieľov znižovania deficitu v súlade s platným rámcom nariadení EÚ. V súčasnosti sa prirážky aj v dôsledku vyššieho úročenia nemeckých dlhopisov pohybujú na úrovni pod 1 p.b. a sú dlhodobo jedny z najvyšších v eurozóne (po Taliansku), výnosy dosahujú úrovne roku 2024. Vzhľadom na trhové očakávania, trajektóriu konsolidácie a možné riziká predpokladáme, že riziková prirážka bude na horizonte prognózy stagnovať, resp. mierne rásť v intervale 1,1-1,3 p.b.. Naše predpoklady už zohľadňujú možné zhoršenie fiškálnych indikátorov z dôvodu plošného dotovania regulovaných cien energií v rokoch 2026 a 2027.
Výsledok prezidentských volieb v USA pomohol oslabeniu eura voči doláru. Trhy neočakávajú, že v najbližšom období by malo euro – aj napriek postupnému miernemu posilňovaniu – dosiahnuť úrovne spred roka a v dôsledku zahraničnej a obchodnej politiky USA naďalej vnímajú možnosť dodatočnej korekcie smerom nadol.
Box 1: Bez energodotácií by ekonomika spomalila iba dočasne (scenár bez plošného dotovania regulovaných cien plynu a tepla)
V prognóze RRZ predpokladáme, že súčasná vláda bude pokračovať v politike plošného dotovania regulovaných cien plynu a tepla pre domácnosti na úrovni roku 2024 až do konca svojho volebného obdobia (rok 2027). Vedie nás k tomu odpozorovaná prax z doterajšieho prístupu vlády v oblasti regulácie cien energií.
Takéto rozhodnutie však má svoje výrazné fiškálne náklady, ktoré by mohli dosiahnuť na horizonte najbližších dvoch rokov celkovo sumu až 1 miliardu eur. Pokiaľ by ich vláda nezískala prijatím dodatočných konsolidačných opatrení – nad rámec už plánovanej konsolidácie v predvolebnom a volebnom roku súčasnej vlády - viedlo by to k navýšeniu deficitu a dlhu (predpoklad RRZ zohľadňuje politický cyklus), k sťaženiu plnenia európskeho výdavkového pravidla a prípadným dôsledkom v podobe zhoršenia rizikových prirážok či ratingových hodnotení krajiny.
Prípadné rozhodnutie vlády o ďalšom nepokračovaní v dotovaní cien plynu a tepla (aj v snahe dodržania konsolidačnej trajektórie) by ekonomiku zasiahlo najviac v budúcom roku. Vzhľadom na zafixovanie cien v tomto aj minulom roku by bol nárast cien budúci rok dvojnásobný v porovnaní s tým, aký hrozil tento rok. Inak povedané, keby sa vláda v decembri 2024 rozhodla nedotovať regulované ceny pre rok 2025, možný cenový šok pre domácnosti by bol v roku 2026 polovičný.
Očakávame, že spotreba domácností, čeliacim o tretinu vyšším cenám energií, by rástla o tretinu pomalšie než v prípade plošne zadotovaných cien plynu a tepla. Krátkodobo negatívne by sa to prejavilo aj v inflácii, ktorá by tak v roku 2026 dosiahla 5 percent, pričom vláda by musela počítať s možnými dopadmi na valorizáciu penzií a miezd vo verejnej správe. Investičná aktivita v súkromnej sfére by bola oslabená nielen prebiehajúcou konsolidáciou a vyššími trhovými cenami energií, ale aj dodatočným tlakom na dynamickejší rast miezd (v prípade domácností by prakticky zamrzla).
Krátkodobé negatívne makroekonomické dôsledky nedotovania regulovaných cien energií by boli sčasti tlmené lepšou kondíciou trhu práce (zamestnanosť, mzdy) a nižšími rizikovými prirážkami.
Očakávame, že makroekonomické dôsledky tohto rozhodnutia by boli vo volebnom roku 2027 menej výrazné a čiastočne by kompenzovali dynamický rast cien v roku 2026. Aj keď by bol v prípade opustenia politiky plošného dotovania cien plynu a tepla kumulovaný nárast ekonomiky do konca volebného obdobia menší o približne 0,5 percenta, do roku 2029 by boli ekonomické straty minimalizované a zároveň fiškálna situácia lepšia (verejný dlh nižší o 1 percento HDP).
Hodnotenie makroekonomickej prognózy MF SR
RRZ hodnotí prognózu MF SR ako realistickú. S ohľadom na prebiehajúcu konsolidáciu vnímame v prognóze v roku 2025 rozpočtové základne primerané, v roku 2026 ako nadhodnotené. Riziká pri inflácii v roku 2025 a najmä očakávanom čerpaní Plánu obnovy a odolnosti hodnotíme ako podhodnotené. Nedostatočné zdôvodnenie trajektórie predpokladaného nárastu regulovaných cien energií pre roky 2026 až 2029, líšiacej sa od očakávaného vývoja na komoditných trhoch, ako aj od doterajšej praxe zmrazovania, ako aj nedodanie kvantifikácie fiškálnej trajektórie vrátane dodatočných nákladov na energodotácie hodnotíme ako nie dostatočne transparentný prístup zo strany MF SR. Štruktúra konsolidácie pre rok 2025, prijímanie dekonsolidačných opatrení, nepredstavenie viacročnej konsolidačnej stratégie, chýbajúca kvantifikácia nákladov súvisiacich s poskytovaním energodotácii v nasledujúcich rokoch a politický cyklus znižujú fiškálny priestor a zvyšujú riziko plného dodržania konsolidačných cieľov do budúcnosti.
V prognóze MF SR pozorujeme pomerne nízku infláciu pre rok 2025 (3,7 percenta), pričom nami očakávaná inflácia presahuje 4 percentá (4,2 percenta). V rokoch 2026 a 2027 naopak RRZ očakáva výrazne nižšiu mieru inflácie než udáva prognóza MF SR (v priemere o 0,7 percentuálneho bodu) a tento rozdiel nezodpovedá len odlišnostiam v predpokladoch o vývoji regulovaných cien. Na základe doterajších politík súčasnej vlády v oblasti úpravy regulovaných cien RRZ pristúpila k predpokladu o zastropovaní regulovaných cien energií na úrovni roku 2024 do konca volebného obdobia súčasnej vlády. MF SR očakáva jednociferné nárasty regulovaných cien do roku 2027 s následným poklesom. Nominálne veličiny v budúcom roku tak môžu byť z tohto dôvodu nadhodnotené, čo vytvára väčší domnelý priestor pre daňové príjmy. Berúc do úvahy prebiehajúcu konsolidáciu vidíme v rokoch 2026 a 2027 prognózu MF SR v oblasti predpokladaného vývoja trhu práce (dynamiky miezd v súkromnom sektore a miery nezamestnanosti) s následným dopadom na daňovú bázu ako optimistickú. Prognózovaná pomalšia valorizácia miezd (najmä vo volebnom roku) vo verejnej správe, ako aj ambiciózny plán znižovania spotreby verejnej správy zároveň vytvárajú riziká pre nedodržanie konsolidačného plánu, najmä s ohľadom na možnosť prijímania sektorových výnimiek dynamiky miezd aj v nasledujúcich rokoch. V rokoch 2028 a 2029 hodnotíme prognózu MF SR v oblasti vývoja na trhu práce (dynamiky miezd) ako konzervatívnu.
V našej prognóze predpokladáme vyššiu koncentráciu Plánu obnovy a odolnosti na rok 2026, pričom na rozdiel od MF SR neočakávame využitie úplne celého objemu alokovaných prostriedkov. Naše hodnotenie tak reflektuje realistický až mierne optimistický prístup v prvom roku prognózy, optimistický prístup v rokoch 2026 a 2029 a realistický až mierne konzervatívny prístup v rokoch 2027 a 2028. RRZ zároveň vníma významnú prítomnosť rizík na celom horizonte prognózy v podobe nejasných konsolidačných a regulačných stratégií v nasledujúcich dvoch rokoch. Z celkového pohľadu tak hodnotíme prognózu MF SR ako realistickú.
